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亿元,公司合兴包装(002228)点评:行业整合集中度持续提升,纸价上行压力缓解,...

韩饭网 2018-10-11 12:05:02

联系人:周海晨/屠亦婷/杜洋/柴程森/周迅/丁智艳

公司业务保持稳健发展:公司18年受益于环保供给侧改革以及纸包装龙头集中度提升双重利好,行业洗牌整合逻辑持续,中小厂产能不断退出,公司订单量快速增长态势将持续。18上半年实现收入增长89.5%,归母净利润增长476.4%,扣除合众创亚投资收益后18上半年净利润增长75.1%,我们预计公司前三季度依然会保持此前高增长状态(公司三季报业绩范围:净利润4.33亿元-4.84亿元,同比增长320%-370%)。

 

公司此前公告可转债预案:9月29日,公司公告公开发行不超过5.96亿元可转债,债券期限6年,用于投资环保包装工业4.0智能工厂项目(投入金额3.35亿元)和青岛合兴纸箱生产建设项目(投入金额2.61亿元)。可转债项目为公司智能包装生产体系的建设提供资金基础,通过扩大公司产能规模,有望提升销售和业绩增长。

 

传统业务扩张+PSCP(包装产业供应链云平台)放量,业务结构不断优化。纸包装行业洗牌持续加剧:1)集中度不断提升:公司主业增速较高,龙头效应持续凸显,合兴目前市占率约为3%,目前市场比较分散,而公司处于快速成长期,集中度有望不断提升。2)PSCP包装云平台继续发力:18上半年供应链服务平台实现收入11.95亿元,同比增长287.4%,已超过17年全年平台的收入,业务提升显著。目前拥有平台客户约1200家,18上半年新增客户数约500家。PSCP利用互联网技术建立资源共享平台、实现跨地域产业集群、提升供需对接精准度、缩短交易流程和周期,有望整合行业产生规模效益,促进包装板块内生增长。

 

盈利能力:近期上游原材料价格上行压力缓解,后续有望带来盈利弹性。1)箱板瓦楞纸价格从2018年5月开始持续下滑,降幅约15%,降低合兴原材料端成本,带来盈利弹性。与此同时,得益于纸包装行业集中度抬升,公司议价能力提升,并且具备稳定获取原纸并供应纸箱的优势。公司毛利率约为13%-15%左右,未来随着公司原材料成本压力影响趋缓,盈利仍具备向上弹性。2)新业务拓展初期,盈利能力偏低,但市场整合想象空间巨大。由于创新业务PSCP(供应链云平台)投放初期,公司以收管理费和服务费模式为主,前期费用投入较大,此类业务毛利率较低(17年供应链服务毛利率2.8%),未来随着该项业务逐渐成熟,整合效应及盈利弹性有望逐步体现。

 

收购合众创亚国内及东南亚瓦楞纸项目,充分发挥协同效应。公司2018年6月收购合众创亚(亚洲)及东南亚4个公司,整合原国际纸业国内及东南亚箱板纸箱业务,截止18年上半年创亚贡献1个月并表利润,预计18下半年并表半年,2019年持续贡献业绩增量。国内板块下属公司包含14家中国子公司,有望实现国内区域布局扩大和产能提升,通过提供更优质服务,实现协同效应。合众东南亚4家公司经营逐渐改善,助力合兴快速实现东南亚战略布局,实现跨国整合和资源协同。

 

公司以新模式、新定位由包装制造商向一体化包装服务商转型,收入已进入高增长通道,维持买入。1)行业集中度提升趋势:上游原材料价格高位震荡、环保压力加大、纸箱行业规范化经营成本抬升,纸包装行业小产能加速退出,行业开始进入加速整合期。2)公司长期积累,有望受益:长期专注于纸包装行业,拥有长期的专业积淀,广泛的用户基础,和异地产能管理的经验,通过自建产能、行业并购等模式加速整合行业,有望厚积薄发。公司创新业务持续稳步推进,PSCP及IPS逐步放量,与传统业务产生协同。公司收入增长全面提速,盈利能力有望逐步修复。公司2015年实行的员工持股计划进一步提升整体凝聚力(成本为8.96元),实际控制人2016年增持彰显发展信心(成本6.43元)。1)若考虑2.9亿元营业外收入(2018年一次性体现,2019年没有):我们维持公司2018-2020年经营性归母净利润5.28亿元、3.59亿元、4.64亿元,合EPS 0.45元、0.31元、0.40元的盈利预测,目前股价(6.35元)对应2018-2020年PE分别为14倍、21倍、16倍;2)若不考虑2.9亿元营业外收入:我们维持公司2018-2020年经营性归母净利润2.38亿元、3.59亿元、4.64亿元,合EPS0.20元、0.31元、0.40元的盈利预测,对应2018-2020年PE分别为31倍、21倍和16倍。我们看好公司在纸箱包装行业的龙头实力,公司未来整合空间巨大,新模式发力加速行业整合,原材料成本压力趋于缓解有望体现盈利弹性,维持买入!

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